波动,一次莫名的股市崩盘

一次莫名的股市崩盘

股市是富人们的日间冒险剧,因此,如果没有起伏,股市也就不能算是股市了。曾经有个天真的家伙冒昧地请老J.P.摩根预测股市走势,据说这位大人物冷冷地回答:“它将不断波动。”那些坐在股票行情室里、对华尔街的传闻逸事颇感兴趣的人都听说过这件事。股市还有其他许多明显的特征。股票交易对经济有利也有弊:好处在于它会带来自由资本流,为诸如工业扩张之类的活动提供资金;坏处则在于那些轻率、轻信和不走运的人很容易因之折本亏钱。此外,股票交易的发展还创造出了一整套社会行为模式,包括习俗、语言以及对特定事件的可预测反应。尤其不同寻常的是,1611年世界上第一家具有影响力的证券交易所在阿姆斯特丹的一个无顶庭院内成立,之后不久,这种社会行为模式就全面形成了,而且一直延续到20世纪60年代的纽约证券交易所(当然,经历了一些变化)。当今美国的股票交易是一个纷繁混杂的庞大系统,其中包括了数百万英里长的私人电报线、可以在3分钟内读取和复制曼哈顿电话黄页的计算机以及2000多万名炒股者,这与17世纪一小撮荷兰人在雨中争论不休的情景有着天壤之别。但是,股市的本质特征并没有改变。第一家证券交易所不知不觉中成了揭示新的人性反应的实验室。同样,纽约证券交易所也是一个社会学试管,使人类的自我认知不断加深。

荷兰股票交易先驱们的行为被详尽地记录在了一本名为《混乱中的混乱》的书中,其作者约瑟夫·德·拉·韦加是阿姆斯特丹证券交易所的一个投机分子。这本书于1688年首次出版,几年前哈佛商学院又出版了其英译本。与所有的股票交易者一样,当今美国投资者和经纪人的特征在危机时刻也会被放大。他们在1962年5月最后一周股市巨幅震荡时的表现可以清楚地揭示其行为特征。5月28日周一,从1897年起就每日计算的道琼斯30只主要工业股平均指数下跌了34.95点,是1929年10月28日下跌38.33点以来的最大跌幅。5月28日的成交量为935万股,创下证券交易所历史上单日成交量第7高的纪录。5月29日周二,上午的情况令人担忧,大多数股票比周一下午的收市价下跌了很多,但是下午股市突然逆转,令人惊讶地强劲上扬,收市时道琼斯指数上涨了27.03点,虽然没有刷新纪录,但也算是相当大的涨幅。当天的成交量创下了纪录,或者说接近纪录,共计有1475万股股票换手,仅次于1929年10月29日略高于1600万股的日成交量。周三是阵亡将士纪念日,休市一天。随后,到了5月31日周四,这一轮震荡完成了一个循环。当天的成交量为1071万股,在历史上排名第15,道琼斯平均指数上涨9.40点,恢复到了略高于震荡开始前的水平。

这次危机持续了3天,但是,很显然,事后分析持续的时间要长得多。德·拉·韦加对阿姆斯特丹股票交易者的一个评价是,他们“非常善于编造理由”来解释股价的突然上涨和下跌。毋庸置疑,华尔街的评论家们也需要绞尽脑汁,来解释在形势大好的经济年度的中期,市场为何会突然暴跌,而且遭遇了到那时为止的第二大跌幅。在这些解释中,时常被提到的一个原因是肯尼迪总统在4月份打压了钢铁行业的涨价计划。除了该解释之外,事后分析者们照例会常常将1962年5月与1929年10月进行对比。单单是股价的大幅波动和巨额的成交量就足以说明这两个时期的相似性,更别说这两个月中最恐慌的日子都发生在28日和29日,这是一个令人不可思议的巧合,也有人以此为不祥。但是,人们通常认为,这两个时期之间的差异要比相似性更能说明问题。1929年到1962年间,《交易行为监管条例》出台,客户购股配额受到限制,这些即便没有消除也大大降低了交易者在交易所血本无归的风险。简而言之,德·拉·韦加将17世纪80年代阿姆斯特丹证券交易所称为“该死的赌场”(尽管他显然对那里充满了热爱),但是,用这个称谓来称呼上述两次崩盘之间这33年内的纽约证券交易所是非常合适的。

1962年的股市崩盘并非没有预兆,只是很少有观察员正确地解读这些预兆。进入1962年后不久,股票开始持续稳定地下跌,随后下跌速度加快,到崩盘前的一个交易周,即5月21日到5月25日,股市出现了1950年6月以来最严重的下跌。然后,5月28日周一上午,经纪人和交易者不得不陷入了沉思:股市是已经跌到底了,还是会继续下跌?回顾当初,那时的观点似乎一分为二。通过电报机向订阅者发送最新财经消息的机构——道琼斯新闻服务社——表现出了一定的担忧。从9点开始发送新闻,到10点纽交所开市,这一个小时内,“宽纸带”指出,周末时许多证券交易商都忙着要求提高赊购客户的保证金,因为他们的股票资产正在缩水。“宽纸带”还称,前一周的突然抛售是华尔街多年来前所未见的。然后,它又给出了几条令人振奋的商业消息,例如西屋电气刚刚与美国海军签订了一份新合同。但是,正如德·拉·韦加指出的,“(这样的)消息往往无甚价值”。在短期内,投资者的情绪才是最重要的。

严重滞后的收报纸条

纽交所开市后几分钟内,这种情绪便明朗化了。10点11分, “宽纸带”报道称:“开市时股票行情混杂,交易活跃度中等。”这是一条令人安心的消息,因为“混杂”意味着既有股票上涨也有股票下跌,而且通常认为,成交量中等时市场下跌远没有成交量大时那么危险。但是,令人安心的局面只持续了很短的时间。到10点30分,纽交所的收报纸条连续不断地记录着越来越低的股价,而且尽管速度达到了最高的每分钟500个字符,还是慢了6分钟。收报纸条记录的是纽交所内每笔交易的价格和成交量,其滞后表示交易的速度太快,自动收报机无法跟上。通常,当华尔街11号的纽交所内有交易发生时,纽交所的雇员会将详细的交易信息写在一张纸条上,通过气动管传送到5楼的一个房间中,再由房内的女雇员将信息输入自动收报机中发送。场内交易和收报纸条之间间隔两三分钟是正常的,因此纽交所并不认为这是“滞后”。在纽交所的语言中,“滞后”这个词仅指交易纸条到达5楼与高负荷运转的自动收报机处理纸条上的信息之间的时间间隔(“证交所的用词很不确切”德·拉·韦加如此抱怨说)。在繁忙的交易日中,收报纸条常常会有几分钟的延迟,但是,纽交所从1930年开始使用—种新的收报机,也就是1962年时使用的这种,自那以后,大规模延迟就极少出现了。1929年10月24日,收报机纸条延迟了246分钟,当时的打印速度为每分钟285个字符;而在1962年5月之前,新型收报机出现的最大延迟为34分钟。

很显然,股价在下跌,成交量在增加,但情况还不是很糟。11点前发生的一切都可以算是前一交易周的延续,只是下跌的速度略有加快。但是,随着交易速度的提高,收报纸条的延迟也在加大。10点55分,延迟13分钟;11点14分,20分钟;11点35分,28分钟;11点58分,38分钟;12点14分,43分钟(当收报纸条延迟5分钟以上时,为了使纸条上至少有一些最新消息,纽交所会时不时打断自动收报机的正常工作,插入一些“简讯”或少数几只龙头股的最新报价。但是,插入这些消息是需要时间的,因此会使延迟的情况更加严重)。根据中午的计算,当日的道琼斯工业平均指数已经下跌了9.83点。

午餐时开始出现公众恐慌的迹象。其中一个迹象是,12点到2点通常是股市最沉闷的一段时间,但是当天不仅股价继续下跌,成交量也持续增加,这进一步加重了收报纸条的负担。到2点前,收报纸条延迟了52分钟。人们在本该吃午饭的时间忙着抛售股票,这一直被视为严重事件。也许,发生在时代广场一家经纪事务所里的事也同样有力地预示着骚动即将到来。这家位于百老汇大道1451号的事务所一直饱受一个特殊问题的困扰,由于其地理位置居于中心,每天午餐时间都会有不少被经纪界称为“不速之客”的人来访。这些人即便持有证券,数量也少得可怜,他们只是觉得经纪事务所里的气氛和行情板上不断变化的价格十分有趣,尤其是在股市陷入危机时(“仅仅为了娱乐而炒股的人,与那些因贪婪而炒股的人是很容易区分的。”——德·拉·韦加)。根据长期经验,事务所经理、冷静的佐治亚州人塞缪尔,莫斯那发现,公众对市场的担忧程度与事务所里不速之客的数量存在密切关系。5月28日中午时分,事务所里挤满了不速之客,凭着专业的敏感性,他察觉到了灾难临头的沉重气息。

与从班戈到圣地亚哥的所有经纪人一样,莫斯那的麻烦远远不止于这些令人不安的迹象和征兆。股票斩仓行为逐渐失控;莫斯那的办事处不断接到客户指令,数量达到平时的五六倍之多,而且几乎全部是卖出指令。经纪人基本上都在极力劝说客户保持冷静,不要急于抛售股票,但是大多数客户都听不进劝。在西48街61号,美林公司的另一家市中心事务所收到了里约热内卢一位大客户的电报,其中只写道“请抛掉我账户里的所有股票。”由于没有时间打长途电话劝说这位客户暂且忍耐,美林公司不得不执行这一指令。到当天下午早些时候,广播站和电视台嗅到了不祥的气息,于是,常规节目被打断,插入了股市情况的现场报道。纽交所的一份出版物后来尖锐地评论道:“这些新闻报道对股市的关注程度使得部分投资者更为不安。”为了执行潮水般涌入的卖出指令,经纪人们忙得焦头烂额,而此时,技术问题又大大增加了操作的困难性。到下午2点26分,收报纸条已经延迟了55分钟。这意味着自动收报机报告的大部分是一小时前的价格,往往要比现行价格高出10美元/股。因此,经纪人在接到卖出指令后,几乎无法告诉客户卖出的价格可能是多少。为了免受收报纸条延迟的影响,一些经纪公司尝试使用自己的临时替代报价系统。美林公司就是其中一家。公司的场内经纪人在完成一笔交易后,会对着场边的一部电话喊话,将交易结果通过电话另一端的扬声器,传到松树街70号的公司总部,但前提是他们要记得并且有时间。很显然,类似这样的方法太过随意,很容易出错。

暴跌前兆

纽交所的交易场内没有任何反弹,所有股票清—色地持续快速下跌,且成交量巨大。德·拉·韦加可能会这样描写当时的情景:“悲观者(即抛售股票的人)完全被担心、恐惧和焦虑所控制。兔子变成了大象。酒馆里的吵闹变成了动乱,淡淡的阴影对他们来说预示着混乱。”——事实上,他正是以这样颇为夸张的笔触来描写类似情景的。

一个非常令人担心的事实是,代表着美国最大企业的主要蓝筹股也在下跌,而领跌整个市场的正是其中规模最大的、持股人数最多的美国电话电报公司。整整一天,美国电话电报公司的股票受到一波又一波紧急抛售的冲击,其成交量比在纽交所交易的其他1500多只股票都要高(大多数股票的价格仅为AT&T公司的零头),到2点时,其价格为104.75美元,当天已经下跌了6.875美元,并且仍然在快速下挫。由于美国电话电报公司一向是股市的风向标,它受到了前所未有的密切关注,其价格每跌几分之一美元,就预示着行情板上的所有股票都将进一步下跌。到3点之前,IBM下跌了17.50美元;通常十分坚挺的新泽西标准石油下跌了3.25美元;美国电话电报公司也再次下挫,跌至101.125美元。谷底似乎深不可见。

但是,据当时在交易场内的人描述,场内并没有出现歇斯底里的情绪,或者至少可以说,任何歇斯底里的情绪都被很好地控制了。尽管许多经纪人都尽力避免违反在纽交所场内禁止奔跑的规定,有些人的表情还被纽交所一位保守派官员称为“专注”,但是人们仍然像往常一样说笑、喧闹,相互说着无伤大雅的俏皮话(“玩笑……是这一行当吸引人的主要方面。”——德·拉·韦加)。

然而,情况并不完全一样。“我清楚地记得自己感到精疲力竭。”一位场内经纪人说,“在出现危机的交易日里,你可能要在交易场内走上10或11英里——这是经过计步器测算的,但是,令你感到疲惫的并不仅仅是步行的距离,还有身体上的接触。你不得不推开周围的人,同时也会被人推搡。你的身边挤满了人。除此之外,还有声音——在下跌的日子里,你总能听到一种焦躁的嗡嗡声,下跌的速度越快,嗡嗡声就越刺耳。股市上涨时,声音则完全不同。当你习惯了两者的差别后,闭着眼睛都能判断出股市的走势如何。当然,场内的人仍然像平常一样大量地开着玩笑,但是这些玩笑可能比往常多了些牵强的意味。当收市钟在3点30分敲响时,场内响起了一片欢呼。所有人都在谈论这件事。我们欢呼,当然不是因为股市下跌,而是因为下跌终于结束了。”

但是,下跌真的结束了吗?整个下午和晚上,华尔街乃至全美投资界都在讨论这个问题。整整一个下午,滞后的纽交所自动收报机都在艰难而认真地记录着早已过时的股价(收市时,自动收报机滞后了1小时9分钟,直到5点58分,它才将当天的交易打印完)。为了整理交易细节,许多经纪人在纽交所一直待到5点以后,然后他们再前往各自的事务所处理账户事宜。等到收报纸条终于将股价打印完毕,人们发现,所有股票都惨不忍睹。美国电话电报公司收于100.625美元,当天下跌11美元。菲利普·莫里斯公司收于71.50美元,下跌8.25美元。金宝汤公司收于81美元,下跌10.75美元。IBM收于361美元,下跌37.50美元。这样的例子不胜枚举。

经纪事务所的雇员们忙着处理各种特殊事务,其中最紧急的便是发出追加保证金通知,许多雇员为此忙活了大半个晚上。在经纪业务中,客户向经纪人借款购买股票,当客户的股票市值下跌到勉强能够偿付借款的水平,经纪人就会发出追加保证金通知,要求客户增加保证金。如果客户收到追加保证金通知后不愿意或无法增加保证金,他的经纪人会尽快抛售这些以保证金购买的股票。这种抛售行为可能会使其他股票进一步下跌,从而导致更多的追加保证金通知被发出,更多的股票被抛售,最终,整个市场都将陷入深渊。1929年的股市便陷入了这样的深渊,而且深不见底,因为当时联邦储备委员会还未对股市信用加以限定。自那以后,联邦储备委员会就设定了最低信用要求。但是,1962年5月时的信用要求仍然是:当客户以保证金购买的股票市值跌至买入时的50%~60%,他就会收到追加保证金通知。

5月28日收市时有将近四分之—的股票比1961年的高点下跌了50%~60%。据纽交所之后的估算,从5月25日到5月31日,有91700份追加保证金通知发出,其中大部分通过电报发送。可以断定的是,绝大多数通知发出的时间是5月28日下午、傍晚和夜间,而且不仅仅是上半夜。不止一名客户在周二破晓时分被追加保证金通知惊醒,这才首次听说股市发生了暴跌,或者说首次意识到此次暴跌的幅度几乎令人毛骨悚然。

永远不要给人买卖股票的建议

如果说1962年时保证金卖出交易对市场造成的威胁远远小于1929年时的情况,那么,另一个方面,即共同基金造成的威胁则要大得多。事实上,许多华尔街专业人士如今都说,1962年5月的股市动荡达到顶峰时,只要一想到共同基金,他们就会颤抖不已。近20多年来,有数以百万计的美国人购买过共同基金,因此,很多人都非常清楚,共同基金是一种将小投资者的资源集中在一起由专家进行管理的投资方式。小投资者购买一定的基金份额,基金则使用投资者的资金购买股票。只要投资者愿意,他随时可以按照资产现值赎回其持有的基金份额。股市暴跌时,理性被抛到一边,小投资者想要撤回他们在股市中的资金,于是便会要求赎回基金份额;为了筹到足够的资金来满足投资者的赎回要求,共同基金不得不抛售部分股票;这会导致股市进一步下跌,进而使得更多投资者提出赎回基金份额的要求——如此循环往复,最终会将市场带入一个现代版的无底深渊。罗洛原先是《大西洋月刊》的书评家,1960年进入华尔街,成了那儿的文人帮中的一员。那时,他的文学敏感性尚未在粗俗的经济生活中消磨殆尽,因此,他很好地描述了5月28日黄昏时分纽约金融区的气氛。“有一种不真实的感觉。”他事后说道,“就我所知,根本没有人知道谷底在哪儿。当天收市时,道琼斯平均指数大约为577点,下跌了近35点。尽管现在华尔街不愿意承认,但是当时许多大人物都说谷底将是400点——当然,如果真的跌到400点,那将是一场大灾难。随处可以听到人们重复着‘400点’这个词,但是如果你现在问他们,他们会告诉你当时他们说的是‘500点’。除了恐惧以外,经纪人们还对自己产生了一种深深的挫败感。我们都知道,因为我们的行为,客户承受了巨大损失,而他们并不都是有钱人。不管怎么说,亏了别人的钱总是一件令人极其不快的事。请记住,此前大约12年的时间内,股价基本上一直在涨。十多年来,你差不多一直在为自己和客户赢取利润,你渐渐开始认为自己很不错。你对股票投资得心应手,你有能力赚钱,就是这么回事。这次大跌暴露了你的弱点,让你丢了自信,而且你很可能在相当长一段时间内都缓不过来。”整件事足以让经纪人后悔没有遵从德·拉·韦加的基本准则:“在买卖股票方面,永远不要给人建议,因为人的洞察力一旦被削弱,再好心的建议也有可能招致恶果。”

到了周二上午,周一的暴跌进一步加大。根据后来的计算,纽交所所有上市股票的账面价值损失达208亿美元。这是一个空前的纪录。这个新纪录在美国国民收入中所占的比例也相当高——具体来说是将近4%。事实上,美国花费大约两周的时间创造出的产品价值在一天内便灰飞烟灭。当然,国外的股市也受到了影响。由于时差关系,欧洲在一天后才对华尔街做出反应,当地股市在周二发生大跌。纽约时间周二上午9点,对欧洲来说已是将近收市的时间,欧洲几乎所有主要的证交所都出现了疯狂的抛售潮,究其原因,除了华尔街崩盘外,别无其他。米兰证交所跌幅达8个月内最大;布鲁塞尔纽交所的跌幅创下1946年以来之最,超过了该证交所战后重开后的任何一次下跌;伦敦股市也遭遇了至少27年以来的最大跌幅;苏黎世证交所在当天早些时候出现了30%的病态大跌,但是后来,投机商进入市场,部分损失得到了挽回。一些较为贫穷的国家则感受到了另外一种冲击,这种冲击虽然不那么直接,但从人的角度来看却无疑更为严重。例如,纽约大宗商品市场上7月交货的铜每磅下跌了0.44美分。这一跌幅听上去微乎其微,但对一个严重依赖铜出口的小国来说却至关重要。罗伯特·L·海尔布隆纳在他的新书《伟大的攀登》中引用了一项估算:纽约市场铜价每下跌1美分,智利的财政收入将减少400万美元。按此计算,智利单单在铜上就损失了176万美元。

但是,与已经发生的事相比,接下来可能发生的事更令人担忧。《时代》刊登了一篇让人疑窦丛生的社论。社论以“昨日,一场地震席卷了股市”开篇,随后用了将近半个专栏的篇幅,集中笔墨反复强调一个论调:“不论股市如何起伏,我们依然是、也将一直是经济命运的掌控者。”9点,道琼斯新闻收报机开始工作,它仍以一贯的欢快语气向人们问候“早上好”,但紧接着便连篇累牍地报道国外股市的消息,令人颇为不安。到9点45分,距离纽交所开市还有一刻钟,道琼斯新闻向自己提了一个令人紧张的问题“股票大跌何时才能止住?”它给出的回答是,还没到时候;所有的迹象都表明,卖出压力还“远远没有得到释放”。整个金融界充斥着各种可怕的传言,许多证券公司都被传即将破产,气氛因此而愈加阴郁。尽管后来证实这些传言大多是假的,但是当时很多人都信以为真。一夜之间,股市暴跌的消息传遍了美国的所有城镇,股票成了全国瞩目的头等大事。在经纪事务所,电话总机线路被大量来电打爆,客户区内挤满了不速之客,其中有很多是电视台的记者。而在华尔街11号的纽交所,交易场内的所有工作人员都早早到岗,以应对可能到来的暴风骤雨。

戏剧性逆转

在很多交易老手,包括一些1929年股灾幸存者的记忆中,当天纽交所开市后的90分钟是最黑暗的一段时间。最初几分钟内,股票成交量较低,但是不活跃并不代表市场情绪平稳慎重,相反,它表示卖出压力过大,暂时压制了交易行为。为了尽量避免股价突然跳水,纽交所规定:价格在20美元以下的股票若要以与上次卖出相差1个点以上的价格换手,或者价格在20美元以上的股票若要以与上次卖出相差2个点以上的价格换手,必须得到一名场内官员的批准。当时,卖家众多而买家稀少,数百只股票都可能以大于上述规定的差价开盘,因此,如果没有在嘈杂的人群中找到场内官员,这些股票就无法交易。至于一些主要的股票,如IBM,卖家和买家之间的差价更大,即便有场内官员的批准,也不可能成交。因此,人们只能等待价格继续下跌,直至吸引足够多的买家进入市场,除此以外,别无其他事可做。道琼斯宽纸带似乎是受了惊,断断续续地吐出零星的股价和只言片语的消息。11点30分,宽纸带显示,“至少有7支”大盘股尚未开盘。事实上,当一切尘埃落定后,人们发现,真实的数字远远不止于此。与此同时,道琼斯平均指数在第一个小时内下跌了11.09点,股票价值损失比周一又增加了数十亿美元,恐慌情绪达到了高潮。

伴随着恐慌而来的是混乱。不论5月29日(周二)还发生了些什么,那一天之所以能长时间留在人们的记忆中,是因为那些无比复杂的网状自动化技术设备几乎完全瘫痪,而如果没有这些设备,美国不可能有近六分之一的成年人炒股,这样一个庞大的国家也就不可能实现全国性股票交易。许多交易指令执行时的价格与客户下指令时同意的价格相去甚远;还有很多指令在传送过程中遗失了,或者埋没在纽交所内铺天盖地雪片似的纸片中,一直没有得到执行。有时,经纪公司未能执行指令只是因为无法联系到它们的场内经纪人。随着时间的推移,周一交易繁忙的纪录不仅被打破了,而且相比之下简直是小巫见大巫。作为衡量交易繁忙程度的一个指标,纽交所收报纸条的延迟在周二收市时达到了2小时23分钟,而周一仅为1小时9分钟。操控着纽交所13%以上公开交易的美林公司似乎是得了天机,恰好安装了一台新的7074计算机。这台计算机能够在3分钟内拷贝一整本美国电话号码簿,靠着它的帮助,美林得以有条不紊地对其账户进行操作。为了加快公司各事务所之间的通讯速度,美林还配备了另一台新设备——一台占地面积达半个街区的自动电传交换机。在一片混乱的市场中,这台交换机倒也应对自如,虽然它因为高负荷运转而变得“炙手可热”。其他经纪公司就没有那么幸运了。许多公司乱作一团,据说,一些经纪人在多次尝试获取最新报价或联系纽交所场内搭档未果后,感到不甚厌烦,干脆甩手不干,出门喝酒去了。这种不称职的行为反倒可能为客户省下了一大笔钱。

但是。当天最大的讽刺来自于午餐时分的收报纸条。快到中午时,股票跌到了最低点——道琼斯平均指数下跌了23点。随后,市场突然开始强劲反弹。到12点45分,反弹变成了疯狂抢买,收报纸条的延迟达到56分钟。因此,除了零星几条一闪而过的现价信息暗示着市场现状外,收报纸条向身在股市里的人们呈现的是抛售恐慌,而实际上股市已经进入了买入恐慌。

上午晚些时候的大逆转出现得非常突然,颇具戏剧性,这倒十分符合德·拉·韦加的脾性。领涨的股票是美国电话电报公司。和前一天一样,这只股票受到广泛关注,对整个市场有着无可置疑的影响力。这其中的一位重要人物是小乔治·M.L.拉·布兰切。他是美国电话电报公司的场内做市商拉·布兰切和伍德公司的高级合伙人,他的工作对美国电话电报公司的上涨起到了关键作用(场内做市商是服务于特定上市公司的证券自营商,负责维持其股票的市场有序性。这是一项十分奇特的工作:在履行职责的过程中,做市商往往要用自己的钱冒险,即便他们认为这样做不对。为了减少市场上的人为错误,许多权威机构最近都试图找到一种方法,用机器替代做市商,但是到目前为止还没有成功的案例。下面这个问题似乎是造成这一现象的一大原因:万一机器做市商输得精光,谁来为损失买单)。64岁的拉·布兰切身材不高,面部棱角分明,是个干净利落、脾气暴躁的人。他很喜欢炫耀自己的美国优等生联谊会钥匙。在纽交所交易场内,没有几个人拥有这样一把钥匙。他从1924年开始从事做市商业务,自1929年末以来,他的公司一直是美国电话电报公司的做市商。他惯常的工作地点就在纽交所的15号交易台前,每一个工作日,他都要在那儿待上差不多5个半小时。15号交易台所在的交易厅通常被称为“车库”,从参观走廊很难看清那里的情况。为了抵挡大批想要买入或卖出的人突然涌入,他常常双脚分开,稳稳地站在交易台前,手里握着铅笔,若有所思地对着一本活页账本。账本记录着各个价格水平上所有未完成的电话电报公司股票买卖订单,因此,它被称为“电话簿”也就不足为奇了。

改变市场走向的一笔大额交易

周一一整天,电话电报公司的股票都在领跌市场,拉·布兰切理所当然地成了那天的骚动中心。作为一名做市商,他一直像个拳击手那样打着缓冲拳,而他自己对此的描述则更为形象——他就像是汪洋巨浪中的软木塞一样起起伏伏。周二上午,在周一暴跌11点后,这股巨大的下跌浪潮仍然翻滚不息。仅仅是文书工作,如整理和匹配前天晚上收到的交易订单,就花费了很长时间,更别说找到一位纽交所官员并得到他的批准进行交易了。结果,直到纽交所开市后将近一个小时,电话电报公司股票的第一笔交易才得以完成。11点差1分,电话电报公司股票开始交易,价格为98.50美元,比周一收市时下跌2.125美元。接下来的大约45分钟内,整个金融界都关注着这只股票,就像是遭遇飓风袭击的船长注视着气压计一样。这段时间内,电话电报公司股票在99美元(短暂的小反弹中达到的价格)和98.125美元(底价)之间波动。它三次触底,期间有数次反弹。不管怎么说,电话电报公司股票第三次触底后,开始有买家出现在15号交易台前,最初人数很少,而且出手谨慎,但很快人数便越来越多,也越来越大胆。11点45分,股价为98.75美元,到11点55分,成交价达到100美元。

许多评论员都认为,电话电报公司股票首次以100美元成交的时刻,正是整个市场止跌反弹的时刻。由于自动收报机会在延迟期间不定时播报一些股票的时价,电话电报公司股票就在其中,因此,金融圈几乎立即就知道了这次交易,而当时,人们听到的其他一切都是坏消息。有分析认为,电话电报公司股票反弹将近2个点这个不争的事实,再加上一个纯粹偶然的情况——100这个漂亮的整数,对人们心理产生的影响,使得天平发生了倾斜。拉·布兰切也认为电话电报公司股票的上涨对市场整体上扬起到了很大作用,但是,至于具体哪笔交易最为关键,他有不同的看法。在他看来,第一笔成交价为100美元的卖出交易并不足以证明这只股票会持续反弹,因为其成交量非常小(据他回忆,只有100股)。他知道,他的账本上还有近2万股电话电报公司股票等着以100美元的价格卖出。如果该价位上的买方需求在200万美元的卖方供给全部成交之前就消失了,那么电话电报公司股票将会再次下跌,而且很可能会第四次触底,跌至98.125美元。

但是,第四次下跌并没有发生。几笔小额交易在100美元的价位于短时间内接连成交,随后又有几笔金额较大的交易完成。就在这一价位的卖方供给成交了大约一半时,达孚公司的场内经纪人约翰·J·克兰利默默地穿过人群,来到15号交易台前,以100美元的价格买入1万股电话电报公司股票——这恰好清空了卖方供给,为进一步上涨铺平了道路。克兰利并没有说这笔订单的委托方是谁,可能是他的公司,可能是公司的客户,也可能是由达孚公司下属某子公司管理的达孚共同基金;但是,订单的规模显示,委托方是达孚共同基金。无论怎样,拉·布兰切只需说一句“卖出”即可。他们二人做完交易记录后,交易便完成了。自那以后,买家就再也无法以100美元的价格买入电话电报公司的股票了。

在纽交所的历史上,曾经有过单笔大额交易改变或者意图改变市场走向的先例(但不是德·拉·韦加时代的事)。l929年10月24日,股市遭遇了可怕的暴跌,当天下午l点半,当时的纽交所代理总裁、可能也是交易场内最著名的人物理查德·惠特尼大摇大摆(也有人说是步履轻快)地走到美国钢铁公司股票的交易台前,以前次成交价——205美元购入1万股股票。但是,1929年和1962年这两次交易之间存在着重要差别。首先,惠特尼的下单行为带有表演性质,是为了造势而有意设计出来的,而克兰利的行为则没有任何虚张声势之处,显然只是为了帮达孚共同基金做成一笔划算的交易。其次,1929年的那次交易后只出现了短暂的反弹,之后一周内接连损失,而1962年的交易后,市场出现了真正强劲的反弹。这些差别可能说明,在纽交所,无意的且非必须的心理状态是最有效的。不管怎么说,全面上涨几乎立即开始了。突破了100美元的屏障后,电话电报公司股票开始疯涨:12点18分,成交价达101.25美元;12点41分,103.50美元;1点05分,106.25美元。通用汽车在11点46分到1点38分期间,从45.50美元上涨到50美元。新泽西标准石油在11点46分到1点28分期间,从46.75美元上涨到51美元。美国钢铁公司在11点40分到1点28分期间,从49.50美元上涨到52.375美元。IBM以自己的方式成了最富戏剧性的一只股票。整个上午,由于卖出订单的数量占据压倒性优势,IBM股票一直未能成交,人们纷纷猜测其最终开盘价将会下跌10点,也可能下跌20~30点。之后,大量买入订单出现,快到2点时,IBM股票终于在技术上具备了交易的可能,其开盘价上涨了4点。而且成交量巨大,达3万股。12点28分,电话电报公司股票第一笔大规模交易成交后不到半个小时,道琼斯新闻服务社对发生的一切有了足够的把握,于是它平静地宣布:“市场已经转强。”

都是收报机惹的祸?

市场转向的速度之快却造成了更多颇具讽刺意味的情况发生。如果“宽纸带”需要传送篇幅较长的新闻,比如关于某位重要人物的讲话报道,它通常会将这条新闻分割为数个较短的部分,每隔一段时间发送一部分,这样就可以在间隔时间内传送纽交所最新股价之类的实时消息。5月29日下午早些时候的情况便是如此。12点25分,道琼斯“宽纸带”开始报道美国商会主席H·拉德·普洛莱对美国国家记者俱乐部的讲话。几乎就在同一时间,“宽纸带”宣布市场转强。由于讲话是分次报道的,因此出现了一种奇特的效果。

“宽纸带”最开始称,普洛莱呼吁人们“仔细考量当前商业信心缺失的现象”。恰在此时,讲话被截断,插入了几分钟的股价报道,报道的所有股价都大幅上涨。然后,“宽纸带”又回到普洛莱的讲话上,他逐渐切入正题,将股市大跌归咎于“两个影响商业信心的因素恰巧同时发生,即预期收益的降低以及肯尼迪总统对钢价上涨的打压”。然后,讲话又被截断,插入了更长时间的股市报道,其中满是鼓舞人心的事实和数字。最后,普洛莱再次出现在“宽纸带”上,他反复强调自己的主旨,其弦外之音是“我早就告诉过你们”。“宽纸带”引用他的话:“我们已经很好地证明了‘公正的商业环境’不是麦迪逊大道上的陈词滥调,我们不能漠视它,而要努力实现它。”这就是当天下午早些时候的情况;道琼斯新闻服务社的订购者一定觉得十分兴奋,他们可以时而品味股价上涨的甘甜,时而体会普洛莱攻击肯尼迪政府的酣畅。

在周二交易时间的最后一个半小时内,纽交所的交易达到了最狂热的程度。据官方统计,当天下午3点以后(即最后半个小时内)成交量超过700万股——一般来说,1962年时一整天的成交量也达不到这个数字。收市钟敲响后,交易场内再次响起了一片欢呼——这次的欢呼比周一时更响亮,因为当天的道琼斯平均指数上涨了27.03点,这意味着周一的损失挽回了近四分之三,即,周一蒸发的总计208亿美元中有135亿美元又再次出现了(收市后过了几小时,这些温暖人心的数字才公之于众,但是有经验的证券商在数字精确性方面显示出了惊人的天赋。一些证券商声称,周二收市时他们就本能地感觉到道琼斯指数上涨了至少25点。我们没有理由质疑他们的说法)。

人们的心情非常愉快,但等待的时间很长。由于成交量巨大,自动收报机滴滴答答地工作到夜晚,纽交所里灯火通明,人们一直忙碌到比周一还晚的时候;直到晚上8点15分,收报纸条才将当天最后一笔交易打印完毕,比实际成交时间晚了4小时45分钟。第二天是阵亡将士纪念日,但是证券界也没有闲着。年长精明的华尔街人士认为,节假日碰巧在危机期间到来,过热的情绪因而得以冷却,因此,这可能是防止危机演化为灾难的最有力因素。的确,节假日为纽交所及其会员机构提供了重整旗鼓的机会,所有的工作人员都被要求在这一天坚守岗位。

一些缺乏经验的客户以为他们在较低的价位购入了股票,例如以50美元买入美国钢铁公司股票,最终却发现他们实际支付了54或55美元。为此,经纪公司不得不向他们解释收报纸条延迟的潜在负面影响。但是,上千名客户抱怨的其他一些问题就没有那么容易解答了。一家经纪事务所在同一时间向纽交所发送了两份订单,一份是以现价买入电话电报公司股票的订单,另一份是以现价卖出同等数量电话电报公司股票的订单。但是,该事务所发现,两份订单的交易结果大相径庭,卖出订单的成交价是每股102美元,而买入订单的成交价则是每股108美元。这种情况不免令人对供需法则产生怀疑,事务所对此感到十分震惊,于是便进行了调查。结果发现,买入订单在极度的混乱拥挤中暂时丢失了。一直到价格上涨了6个点后才到达15号交易台。这不是客户的错误,因此事务所为客户支付了差价。至于纽交所,它在周三也有一大堆问题需要处理,其中包括妥善接待一队来自于加拿大广播公司的电视台工作人员。他们从蒙特利尔坐飞机赶来拍摄纽交所周三行动的照片,却完全忘了美国有在5月30日庆祝节日的习俗。同时,纽交所官员还不得不考虑周一和周二自动收报机严重滞后的问题。

所有人都认为,在这场史上最近乎灾难性的技术混乱中,自动收报机的严重滞后即便不是造成这种局面的原因所在,也是其关键问题。根据后来的详细记载,纽交所对此的辩解实际上是在抱怨危机早来了两年。“说现有设备对每个投资者都提供了速度和效率正常的服务是不准确的。”纽交所以其特有的保守语气承认道,接着它宣称将在1964年安装一台新的自动收报机,其速度将比现有自动收报机快几乎一倍(新的自动收报机和其他许多自动化设备差不多都按计划时间安装到位了,这些设备的确十分高效,它们在1968年4月的交易狂潮中表现出色,收报纸条仅延迟了区区几分钟)。至于风暴在1962年庇护设施尚未建成时席卷股市的事实,纽交所称这“或许是一个讽刺”。

谁扮演了救市英雄的角色?

人们依然十分担心周四上午会发生什么。在一段时间的疯狂抛售后,市场通常会大幅反弹,随后又会继续下滑。不止一位经纪人回忆称,1929年10月30日,经过了两天破纪录的下跌后,道琼斯指数上涨了28.40点,但是随后一天市场便开始了真正的灾难性下滑,下跌持续了好几年,导致美国经济进入大萧条时期。1929年10月30日的反弹与此次的情况很相似,这实在是个不祥的预兆。换句话说,市场有时仍然会出现被德·拉·韦加客观描述为“逆向作用”的现象,即市场往往会突然调转势头,然后又再次逆向发展,如此往复。支持在证券分析方面采用逆向作用理论的人可能会认定,此时市场很可能会再次骤跌。当然,事实并非如此。

股价在周四经历了平稳有序的上涨。10点开市后仅几分钟,“宽纸带”便发布消息称,各地的经纪人都收到了成堆的买入订单,其中许多来自于在纽约股市通常非常活跃的南美、亚洲和西欧客户。“订单还在从各地不断涌入。”快到11点时“宽纸带”欣喜地宣布。先前损失的资金魔法般地再次出现了,而且还有更多正流向市场。快到下午2点时,已经从兴奋转为平静的道琼斯“宽纸带”暂时放下股市,抽出时间发布了一条弗洛伊德·帕特森和索尼·利斯顿之间将进行拳击赛的消息。随着纽约市场的上扬,欧洲市场也大幅上涨,正如它们随纽约市场的暴跌而下挫一样。纽约铜期货经过了周一和周二上午的下跌后,反弹超过了80%,智利的财政损失因此而挽回了一大部分。道琼斯工业平均指数在收市时达到613.36点,这意味着这一周的损失全部得到了挽回,而且还有些许盈余。危机结束了。用摩根的话来说,市场经历了波动;用德·拉·韦加的话来说,市场呈现出了逆向作用的影响。

那年整个夏天乃至第二年,证券分析师和其他很多专家纷纷提出自己对此次危机的解释。关于究竟是哪些人的抛售行为引发了危机,最详细、最具有学术性的或许要数纽交所的报告。

动荡结束后,纽交所立即开始向其散户和法人会员发出详细的调查问卷。根据纽交所的计算,在发生危机的三天内,美国乡村地区的投资者比往常更为活跃;女投资者抛售的股票数量是男投资者的两倍半;国外投资者比平常活跃得多,他们基本上都是大额卖家,其成交量占总成交量的5.5%;最使人吃惊的是,被纽交所称为“个体大众”的散户投资者在整件事中起到了令人惊讶的巨大作用,他们的成交量占总成交量的比例达到了前所未有的56.8%。纽交所将这些“个体大众”按收入分类后计算发现,家庭年收入超过2.5万美元的投资者是最大、最坚定的卖家,而家庭年收入在1万美元以下的投资者在周一和周二抛售了股票后,又在周四买入了大量股票,因此他们实际成了这三天中的净买家。此外,根据纽交所的计算,大约有100万股股票是在追加保证金通知发出后被抛售的,占三天总成交量的3.5%。总而言之,如果说有罪魁祸首的话,似乎当数那些不从事证券业务的、相对富裕的投资者,而且比预想的更有可能的是那些常常借钱炒股的女投资者、乡村地区投资者或国外投资者。

令人吃惊的是,扮演救市英雄角色的是市场上未经检验的一股最为可怕的力量——共同基金。纽交所的统计显示,周一股价跳水时,共同基金买入的股票比卖出的多53万股,而周四,当投资者大多争先恐后地想要买入时,共同基金净售出37.5万股股票。换句话说,共同基金非但没有加剧市场波动,反而起到了稳定市场的作用。为何会有这样出乎意料的良好作用,至今依然没有定论。我们还没有听到有谁说共同基金在危机期间的做法是出于纯粹的公德心,因此似乎可以认为,共同基金在周一买入股票是因为其经理人发现这样的买卖很划算,而它们在周四抛售股票则是为了抓住兑现利润的机会。至于赎回问题,的确如人们所担心的那样,有许多共同基金持有者在股市暴跌时要求撤回资金,总金额达到数百万美元。但是很显然,共同基金手头有大量现金,因此在大多数情况下它们有能力向基金持有者付款,而无需卖出大量股票。作为一个整体,共同基金十分富有,管理又十分保守,这使得它们不仅经受住了风暴,还在不经意间减弱了风暴的强度。未来如果再有风暴,情况是否还会相同,这是另外一回事了。

总之,我们依然不了解1962年危机的原因。我们知道的只是危机发生了,而且类似的危机还可能再次发生。正如华尔街一位始终不愿透露姓名的年迈预言家最近所说:“我当时很担心,但我从不认为1929年会重现。我从没说过道琼斯指数会跌到400点。我说的是500点。与1929年不同,政府,不论是共和党还是民主党,现在都认识到了它必须留意业务需求,这是关键所在。华尔街上再也不会有卖苹果的人。至于那年5月发生的事是否会再次发生,我认为一定会。我想在一两年内人们可能会变得较为谨慎,然后投机热潮又会再次出现,如此循环往复,直到上帝使人类少些贪婪或者如德·拉·韦加所说:“如果你在尝到了股市的甜头后还认为自己能够全身而退,那就太愚蠢了。”

来源:http://gzdaily.dayoo.com/html/2015-05/29/content_2935504.htm

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